Vaikka rahapolitiikan ja osakkeiden yhteys on puhuttanut pitkään, on se tullut viime vuosina poikkeuksellisen näkyvästi esiin. Fedin ja EKP:n tehdessä nopeita liikkeitä elvyttävästä kiristävään rahapolitiikkaan ja takaisin, on niiden kokouksia seurattu erityisen suurella jännityksellä.
Osakkeiden heilunta rahapolitiikan muuttuessa on luonnollista, sillä se perustuu puhtaasti rahoitusmatematiikkaan. Nykyarvon laskemiseksi on osakkeiden ennustetut kassavirrat diskontattava nykyhetkeen korolla, johon keskuspankkien toimet väistämättä vaikuttavat.
Vaikeampi, ja siksi myös kiinnostavampi kysymys on, mikä vaikutus osakkeilla on keskuspankkeihin. Pörssien turbulenssi ei ole jäänyt niiltä huomaamatta, mutta mitä keskuspankkien pääjohtajat Jerome Powell, Christine Lagarde ja kumppanit siitä tuumaavat, vai tuumaavatko mitään?
Fedin rahapolitiikasta päättävän komitean viimeisimmissä kokouksissa on nostettu toistuvasti esiin, kuinka sekä osakkeiden että velkakirjojen laskevat hinnat vaikuttavat rahoitusolojen kiristymiseen, ja voivat siten pienentää lisäkoronnostojen tarvetta. Sekä Fed että EKP ovat myös vakuuttaneet nojaavansa dataan tulevia päätöksiä tehdessään, joka todennäköisesti pitää sisällään myös osakkeiden ja velkakirjojen hinnat.
Kysymys osakkeiden ja rahapolitiikan yhteydestä on siis poikkeuksellisen ajankohtainen.
Rahapolitiikan peili?
Teoriassa keskuspankkien luulisi olevan kiinnostuneita osakkeista, sillä kuten muidenkin omaisuuslajien arvoilla, myös osakekursseilla voi olla reaalitaloudellisia vaikutuksia. Tunnetuimpia esimerkkejä ovat it-kuplan kaltaiset sokit, mutta vähemmän dramaattisia vaikutuksia tapahtuu kaiken aikaa.
Vaikutukset välittyvät kahta reittiä. Ensiksi, osakkeen hinta vaikuttaa siihen, kuinka halvalla yhtiö saa lisää rahoitusta markkinoilta järjestäessään osakeannin. Yhtiöt voivat myös käyttää osakkeitaan lainan vakuutena, tai maksuvälineenä yrityskaupoissa. Näin ollen osakekursseilla on korkojen kaltainen, joskin pienempi ja epäsuorempi vaikutus rahoituksen saatavuuteen ja taloudelliseen aktiviteettiin.
Toiseksi, jos kotitalouksilla on paljon säästöjä kiinni osakkeissa, voivat kurssiliikkeet vaikuttaa talouteen myös kulutuksen kautta. Shoppailemaan on mukavampi lähteä osakesäästötilin pullistellessa kurssinousun jäljiltä kuin jos turskaa on tullut vuoden päivät ja valtaosa riveistä hohtaa punaisella.
Näistä vaikutuskanavista huolimatta taloustieteen perinteinen näkemys on, että keskuspankkien tulisi vähät välittää osakkeista, tapahtui markkinoilla mitä tahansa. Näkemyksellä on vaikutusvaltaisia kannattajia, sillä sitä on puolustanut muun muassa Fedin entinen pääjohtaja ja taloustieteen nobelisti Ben Bernanke, tosin jo yli 20 vuotta sitten.
Miksi osakkeilla olisi rahapolitiikalle mitään merkitystä, voisi joku Bernanken hengenheimolaisista kysyä. Eivätkö yritysten voitot ja samalla osakkeiden tulevat kassavirrat viime kädessä riipu – koko markkinan tasolla – talouskasvusta ja meneillään olevasta suhdanteesta?
Keskuspankkien ajatellaan nojaavan päätöksissään niin kutsuttuun Taylorin sääntöön, jossa kuhunkin tilanteeseen sopiva ohjauskorko määräytyy inflaation ja vallitsevan suhdanteen perusteella. Jos osakekurssit riippuvat ainoastaan koroista, suhdanteesta ja inflaatiosta, heijastelevat ne siis jo valmiiksi keskuspankkien toimia. Näin ollen osakekursseihin reagoiminen olisi keskuspankeille yhtä triviaalia, kuin oman peilikuvan matkiminen.
Eläimen vaistot
Yllä esitetyt argumentit kuulostavat vakuuttavilta. Ne kuitenkin pohjautuvat täydellisen rationaalisuuden oletukseen, jota yhä useammat taloustieteilijät pitävät nykyään epärealistisena. Rahoitusmarkkinoilla on huomattu kauan sitten, että korkojen, inflaation, talouskasvun, ja muiden ”kovien faktojen” lisäksi kursseihin vaikuttavat myös muut tekijät.
Osakesijoittajat pyrkivät toki tekemään valistuneita päätöksiä ja maksimoimaan omaa hyötyään rehellisen homo economicuksen tavoin, mutta he eivät tee sitä tyhjiössä. Osakkeita kannattaa myydä, kun odottaa muiden myyvän, ja ostaa, kun odottaa muiden ostavan. Tästä johtuva laumakäyttäytyminen ja John Keynesin osuvasti nimeämät ”eläimen vaistot” – härkä- ja karhumarkkinan vuorottelu – toteutuvatkin pörssissä voimakkaammin kuin ehkä missään muualla taloudessa.
Eläimen vaistoja on viime vuosikymmeninä alettu soveltaa myös rahapolitiikan maailmaan enenevässä määrin. Muun muassa London School of Economicsin professori Paul De Grauwe on esittänyt, että niiden ansiosta osakemarkkinalla voi olla aiemmin esitettyä voimakkaampi vaikutus talouden suhdanteisiin, ja siksi myös keskuspankkien pitäisi pyrkiä tasaamaan sen vaihteluja.
Kun sijoittajat ja algoritmit reagoivat toinen toistensa käyttäytymiseen, voivat pienetkin hyvät tai huonot uutiset poikia markkinoilla itseään vahvistavia optimismin ja pessimismin aaltoja. Täydellisen rationaalisessa maailmassa palattaisiin nopeasti tasapainoon, mutta laumakäyttäytymisen ja psykologian puuttuessa peliin näin ei välttämättä tapahdu automaattisesti. Keskuspankit voisivat rauhoittaa tilannetta laskemalla ohjauskorkoja kurssilaskun jälkeen, tai nostamalla niitä kurssinousun päätteeksi.
Kuinka Powell nauttii aamukahvinsa?
Keskuspankkien reaktioista osakkeisiin on tehty myös empiiristä tutkimusta, mutta ristiriitaisin tuloksin. Tilastollisesti merkitsevien tulosten saamista vaikeuttaa se, että ohjauskorkoon vaikuttaa moni muukin tekijä, eivätkä keskuspankit ole aina kovin avoimia siitä, mikä niiden vaakakupissa on painanut milloinkin.
Kovin suurta rahapoliittista painoarvoa osakekursseille ei voi antaa jo siitä käytännön syystä, että ne ovat liian volatiileja. Taloudessa seuraisi täydellinen kaaos, jos ohjauskorkoa lähdettäisiin aina muuttamaan sen perusteella, mihin Yhdysvaltojen S&P 500 -pääosakeindeksi on viimeisen parin kuukauden aikana nytkähtänyt.
Voi kuitenkin olla, että jos osakkeet ovat jatkaneet lähes yhtäjaksoista nousuaan yli vuoden päivät, kuten kävi keväästä 2020 alkaen vuoden 2021 loppuun, keskuspankit alkavat vähitellen harkita korkojen nostamista.
Vaikka inflaation taustalla vaikuttaa monia muitakin tekijöitä, voi osakkeiden ja muiden omaisuuslajien arvonnousu kasata ennen pitkää painetta myös kuluttajahintojen nousulle. Niiden lasku voi puolestaan hellittää inflaatiopaineita omalta osaltaan.
Arvostustasot toimivat myös signaalina markkinoiden odotuksista. Pitkään jatkuva kurssinousu on usein merkki vahvasta luottamuksesta talouden kasvuun, joka voi vaikuttaa inflaatio-odotusten kautta myös toteutuvaan inflaatioon. Kurssilasku voi puolestaan kertoa siitä, että tiukempi rahapolitiikka on onnistunut rauhoittamaan markkinoiden optimismia.
Kun Jerome Powell siis avaa aamulla Financial Timesin, ja näkee Nasdaqin sukeltaneen edellisenä kaupankäyntipäivänä viisi prosenttia, hörppääkö hän kahvia väärään kurkkuun? Ehkäpä ei, mutta 50 korkopisteen yllätyskoronnostoihin kyllästynyt osakesijoittaja voi löytää jotain lohtua siitä, että täysin välinpitämättömäksi ei Powellkaan jää. Osakkeiden ja rahapolitiikan suhde toimii, tai ainakin sen pitäisi toimia, molempiin suuntiin.
Blogikirjoitus
Rono Nihtinen, Assistant Analyst
